资金寻路“结果确定性”：全栈Token工厂迈富时成热点新坐标

5月13日，港股大盘延续缩量整固，恒生科技指数全天震荡偏弱。 板块层面，AI依然是场内为数不多具备持续性的热点方向，但内部已从“普涨”切换为“分化+轮动”。更值得关注的是，资金正以更宏观的视角重新评估AI资产的估值坐标——从追逐算力订单，到追问应用落地；从看重概念，到衡量“场景Token”的产出效率。

一、宏观资金面：存量博弈未散，外资调仓结构初现

近期港股整体流动性呈现“内资分歧、外资分化”的特征。南向资金5月12日净买入7.9亿港元，但沪、深两市港股通方向相反（沪市净买入34.07亿港元，深市净卖出26.16亿港元），说明内地机构对科技板块的配置节奏并不一致。而截至5月6日当周，全球主动型外资基金小幅净流入港股中资股0.42亿美元，被动型外资则净流出3.77亿美元。这意味着，外资整体仍偏谨慎，但正在主动筛选结构性机会——AI硬件与应用端的分化，恰好为其提供了调仓的依据。

在此背景下，市场不再对“所有AI概念”一视同仁。CPO交换机出货预期上修驱动工业富联及相关产业链走高，本质上是对可量化订单的即时定价；而应用侧标的的震荡与分化，则反映出市场正在等待更长周期的变现验证。

二、风格轮动：从“算力基建”到“智能体落地”，宏观看点转移

从更宏观的行业轮动视角看，AI行情的驱动力正在发生两重迁移：

1. 从上游到中下游。算力基建（芯片、CPO、服务器）在过去几个季度领涨，核心逻辑是“供不应求”。但随着产能扩张、技术路线逐步成熟，边际增量开始向如何用好算力迁移——即模型部署、智能体开发、行业应用。这是自然的产业链扩散。

2. 从资本开支逻辑到运营效率逻辑。硬件采购是企业的一次性CAPEX，而AI应用（智能体、数字员工）直接影响运营成本（OPEX）和收入端。在经济增速平稳、企业降本增效诉求明确的宏观环境下，后者的客户付费意愿正在上升。

这一轮风格迁移的微观证据，已体现在近期多家AI应用公司的财报中：滴普科技（01384.HK）的FastAGI解决方案收入占比首次超过传统数据中台，迅策科技（03317.HK）的Token ARR季度环比增长300%。而迈富时（02556.HK）则直接展示了一种宏观看点：将上游算力Token与模型Token，通过“全栈Token工厂”转化为按结果计费的业务收入——企业不再为算力买单，而是为“一次有效转化、一次复购、一次招商研判”这些场景Token付费。

三、“场景Token”：宏观语境下的新定价尺度

如果说硬件端对应的是“每TFLOPs成本”，那么应用端正在建立的新尺度是“每有效业务结果的Token消耗”。这一转变的意义超越了单一公司：它意味着AI产业的价值衡量单位，从技术参数转向经济效益。

• 迈富时2025年AI应用业务收入14.9亿元，同比增长76.5%，整体经调整净利润1.52亿元，实现扭亏。2026年Q1该业务增速升至约110.5%。其客户已覆盖舍得酒业、周黑鸭、合肥智慧招商、新能源及文旅等19个场景。控股股东于5月7日自愿延长股份禁售12个月。
• 同类逻辑也在扩散：迅策科技的垂类场景Token定价为10至100美元/百万Token，远超通用模型，反映市场对高价值数据Token的认可；滴普科技的AI数字员工则证明，行业知识可以大幅降低单位任务的算力总成本。

从宏观视角看，这并非偶然。当大模型价格战压缩通用API利润空间，具有行业Know-How、客户粘性、结果导向收费模式的公司，更可能穿越周期。“场景Token”正在成为场外增量资金筛选AI应用标的的核心观察指标。

四、后市展望：宏观不确定性下的“结果确定性”

当前港股整体仍受制于流动性偏紧和外部宏观变量扰动，但结构性机会已从“炒概念”转向“验结果”。AI作为热点方向之一，其内部轮动恰恰反映了这一过程：

• 短期内，CPO等硬件订单信息仍会引发直接反应；
• 中期看，谁能持续交出场景Token的规模化落地，谁就更有机会在风格再平衡中获得增量配置。

一部分资金开始按“结果付费”的尺度对AI应用进行左侧定价，但AI的“验货期”远未结束，“场景Token”作为连接技术与商业模式的新货币，正进入专业投资者的打分表。